🧠 ПРИВЫЧКА СПРАШИВАТЬ. ВЫПУСК 7 — 28 сентября 2026 г. в 13:37:26.950
🧠 ПРИВЫЧКА СПРАШИВАТЬ. ВЫПУСК 7 Владислав держит облигации Самолёта, покупал давно, на хороших отчётах. Спрашивает про возможные расклады. Ситуация тяжёлая, но не такая безнадёжная, как выглядит по котировкам. Разберём по порядку. 📉 ЧТО СЛОМАЛОСЬ Отчёт за первое полугодие: выручка 117,5 млрд, минус 31,3% к прошлому году. EBITDA упала на 40%, до 31,3 млрд. Чистый убыток 22,3 млрд против прибыли 1,8 млрд годом ранее. Кредиты на июнь: 325,3 млрд коротких и 448,1 млрд длинных. Из них Сберу компания должна 274,2 млрд, это почти треть всего долга, ВТБ ещё 85,9 млрд. По расчётам Ярослава Кабакова из Финама, в этом году нужно рефинансировать 297 млрд, то есть 40% долга. При ставке 14% это и есть главная проблема. 🏦 ЧТО НАПУГАЛО РЫНОК 17 сентября «Коммерсантъ» написал, что Сбербанк может получить в управление часть бизнеса застройщика при реструктуризации долгов. Варианта два: залог активов бенефициаров, не связанных с компанией, либо вход банка в капитал дочерних структур, которые строят на его проектном финансировании. Облигации посыпались в тот же день, отдельные выпуски теряли больше 11%. А акции, наоборот, прибавили 5%. Эта разница объясняет всё. Акционер видит спасение компании, держатель долга видит передел очереди кредиторов. ⚖️ ТЕПЕРЬ ТОЧНОСТЬ ПРО ОЧЕРЕДЬ Тут важно не сгущать. По оценке АКРА, выпуски Самолёта это старший необеспеченный долг без структурной субординации, то есть они равны по очерёдности другим необеспеченным обязательствам компании. Проблема не в том, что облигации хуже других долгов, а в том, что впереди стоят банки с залогами. Если Сбер заберёт под контроль дочки с денежными потоками, до материнской компании, по обязательствам которой ты кредитор, будет доходить меньше. 🤷 А ТЕПЕРЬ ТО, ЧТО ОБЫЧНО НЕ ПИШУТ Рейтинги держатся. У АКРА это A-(RU) со стабильным прогнозом, у НКР A. Для сравнения, у Инвест КЦ, который мы разбирали, BBB+ и рейтинг снижали. Весной компания просила господдержку, и Минфин отказал в льготном кредите на 48-50 млрд, не найдя критических проблем. После этого АКРА сняло рейтинг со статуса «под наблюдением». Глава компании Анна Акиньшина тогда сказала, что обращались за поддержкой, а не за спасением. Майский технический дефолт устранили. В августе компания прошла оферту по выпуску БО-П15 и выкупила 63% займа. Деньги на текущие обязательства пока находятся. И показатель, который выбивается из общей картины: чистый корпоративный долг к скорректированной EBITDA составил 0,94х против 1,13х годом ранее. Сам по себе он не выглядит катастрофой. 📊 ЧТО ГОВОРЯТ ЦЕНЫ Доходности честнее прогнозов. Выпуск с погашением в январе 2027 стоит 87% от номинала при доходности около 90% годовых. Февраль 2028 торгуется по 82%. Длинные бумаги до 2029-2031 годов упали до 64-75% от номинала. Такие цифры рынок ставит только тогда, когда ждёт реструктуризации. 📅 ДВЕ ДАТЫ, КОТОРЫЕ ВСЁ ПОКАЖУТ Сегодня, 28 сентября, гасится выпуск БО-П20 примерно на 2,5 млрд рублей. 30 октября выпуск Самолет 01 на 1,5 млрд, он торгуется по 99% от номинала. Аналитик Т-Инвестиций Сергей Колбанов на прошлой неделе советовал короткие выпуски из портфеля не выбрасывать. При этом отдельно отмечал тревожный момент: покрытие проектного финансирования средствами на счетах эскроу снижается. 🔮 РАСКЛАДЫ Базовый по нынешним ценам. Контролируемая реструктуризация со Сбером: короткие выпуски гасят, по длинным продлевают сроки или режут купон. Ты получаешь не дефолт, но и не то, на что подписывался. Мягкий. Договорённость с банками без затрагивания облигационеров, короткие погашаются, длинные постепенно отрастают. Рейтинги и отказ государства «спасать» намекают, что этот вариант не фантастика. Жёсткий. Банкротство материнской компании и потеря значительной части тела долга. Для крупнейшего застройщика с дольщиками и эскроу маловероятно, но именно поэтому длинные выпуски и стоят 65 копеек за рубль. ПРОДОЛЖЕНИЕ В КОММЕНТАРИЯХ