Пять копеек на злобу дня.

Пять копеек на злобу дня. В эфире какое-то оживление на тему того, насколько хорошо для облигационеров, если у эмитента ВДО много банковского долга и немного облигационного. Мол, банки кому абы кому денег не дают. С этим сложно спорить. Но есть нюанс: банки, как правило, легче и быстрее изымают деньги у заемщика.   Во-первых, потому что значительная часть банковского долга обеспечена залогом. То есть у банка есть залоги и, соответственно, преимущественный доступ к определенным активам компании. Но даже без залога банк нередко имеет преимущество перед облигационером. Если в облигациях нет ковенантов, то облигационер может начать действовать в отношении компании, по сути, только после дефолта. Банк же — как только ему что-то не понравилось. Если ковенанты в облигациях предусмотрены, у банка все равно остаются преимущества: 1. Как правило, в кредитных договорах ковенанты жестче и, следовательно, нарушаются раньше облигационных. И у банка возникают требования к досрочному возврату кредитов в то время, когда у держателей облигаций еще нет повода возбуждать какие либо корпоративные действия. 2.Банк имеет доступ к большему объему информации, включая управленческую отчетность. В отличие от облигационера, он может требовать предоставления нужной ему информации и оперативно реагировать на ухудшение ситуации. 3.Даже в равных условиях банк до дефолта будет быстрее и уж точно организованнее, чем любое облигационное сообщество. В кредитных договорах, кроме того, часто есть механизмы безакцептного списания средств заемщика.   То есть банковский кредит, даже необеспеченный, по факту может быть долгом с более высоким приоритетом, чем облигационный — даже при формальном юридическом равенстве.   А дальше — арифметика Возьмем для простоты предельные случаи.   У компании А долгов на 1 млн рублей: 0,75 млн рублей — банковский кредит; 0,25 млн рублей — облигационный заем. Все эти долги надо отдать, а активов — только на 0,8 млн рублей. В ситуации равенства каждый кредитор получил бы по 80 копеек на рубль долга: общий дисконт — 20%. Но если банк не лох, он первым сообразит, что к чему, и успеет изъять свои 0,75 млн рублей. Облигационерам останется 0,05 млн рублей на 0,25 млн рублей долга. То есть владельцы облигаций получат: 0,05 / 0,25 = 20% Иными словами, 20 копеек на рубль номинала. Или дисконт в 80%.   У компании Б те же дела, только соотношение долга -  наоборот: 0,25 млн рублей — банковский долг; 0,75 млн рублей — облигационный заем. Шустрый банк опять забрал свое и оставил бондхолдерам «делить апельсин». Но в этом случае владельцам облигаций достанется: 0,8 - 0,25 = 0,55 млн руб. на 0,75 млн рублей облигационного долга по номиналу: 0,55 / 0,75 ≈ 73% То есть облигационер компании Б получит примерно 73 копейки на каждый рубль долга перед ним. Что явно лучше ситуации компании А, где бондхолдеры получают по 20 копеек на рубль.   Получается, что «хорошая» — с высокой долей банковского долга — компания А выплатит облигационерам в разы меньше, чем «плохая» компания Б.   Какие выводы 1.Высокая доля банковского долга легко может сыграть против владельцев облигаций. Сам по себе банковский долг — не знак качества и не защита для бондхолдеров. 2.Особенно стоит задаваться вопросом, когда банковский долг замещается облигационным. Это может быть обычной оптимизацией структуры фондирования. А может означать, что более информированный кредитор сокращает риск, передавая его менее информированному рынку 3.Также не вредно задумываться, если компания гасит банковские долги из оборотного капитала. IR объяснит это оптимизацией оборотного капитала, бизнес-модели или еще чего-нибудь. Иногда так оно и есть. Но по факту это может означать, что банки используют свой фактический приоритет, вытаскивая сундуки с тонущего корабля раньше остальных кредиторов.   Финал В общем, жизнь сложна и разнообразна. За это мы ее и любим. Правда?