Система 1П 2026. Рост долга и Хитрая сделка с ВТБ
Система 1П 2026. Рост долга и Хитрая сделка с ВТБ Отчётность дочек уже разбирали. Теперь посмотрим как дела у главного спонсора. Все старые негативные тренды в силе: ◽ Капитал отрицательный: -153 млрд ◽ Растущий и гигантский долг: 1,5 трлн ◽ Сегежа и Эталон глубоко убыточны, во 2П 2026 к ним рискует присоединиться и Озон ◽ IPO непубличных активов провести не позволяет рыночная конъюнктура ◽ Проценты съедают всё, денег на развитие нет Текущая задача бизнеса — [сжечь долги в огне инфляции] как-то дожить до более низких ставок ЦБ. 📌 Иллюзия оздоровления Рынок немного взбодрился, ведь формально мы видим заметное улучшение важных метрик: ◽ Чистый долг / OIBDA улучшился до 3,8 ◽ Чистый убыток сократился с -81,8 до -4,4 млрд Но рейтинговые агентства снижают рейтинг не просто так: ◽ Расходы на обслуживание долга (166 млрд) превышают всю операционную прибыль холдинга (157 млрд). ◽ В ближайшие 12 месяцев нужно рефинансировать 830 млрд (более 50% долга). 📌 Интересная сделка с ВТБ Система не опубликовала условия сделки. Но выглядит всё так, будто Система хочет вывести Озон за контур, чтобы избавиться от отрицательного капитала: ◽ Система продает ВТБ пакет акций с отсрочкой платежа и обязательством обратного выкупа. ◽ Система получает деньги, но обязуется платить ВТБ некую пониженную гарантированную доходность + опцион на рост акций. ◽ ВТБ фактически выдает кредит Системе, но оформляет его как сделку с ценными бумагами. Видимо для того, чтобы избежать штрафной нагрузки на капитал по нормативам ЦБ. Интересно, может ли Система в будущем поменять свою долю в Озоне на эти 320 млрд? Тогда и капитал сразу стал бы положительным, и долговая нагрузка снизилась бы. В любом случае, благодаря свежим деньгам проблем с ликвидностью в ближайшее время можно не опасаться. 📌 Итоги ◽ Акции в данный момент не интересны — эмитенту сначала надо отбиться от кредиторов. ◽ Короткие облигации можно включать даже в консервативный портфель. Я не жду дефолт на горизонте до 12 месяцев. ◽ Длинные облигации нужно покупать уже с осторожностью. Есть риск, что бизнес улетит в долговую спираль. ◽ Я облигации Системы держу. Несмотря на общие сложности и снижение рейтинга, считаю слухи о смерти Системы сильно преувеличенными. #система