Ставки снизились, дорогой купон исчез: почему ипотечные бумаги ведут себя особым образом
Ставки снизились, дорогой купон исчез: почему ипотечные бумаги ведут себя особым образом У обычной облигации с фиксированными выплатами снижение требуемой доходности повышает цену. У ипотечного пула с правом досрочного погашения появляется дополнительный участник расчёта — заёмщик, который может вернуть деньги раньше. Представим условный пул фиксированных ипотек со ставкой 8%. Его денежные потоки передаются владельцам бумаги. Для простоты опустим комиссии, дефолты и различия между отдельными кредитами. Речь о механике американских MBS, а не об универсальном описании всех российских ипотечных облигаций. Если новые кредиты доступны под 5% Часть заёмщиков захочет рефинансироваться. При успешном рефинансировании старый долг гасится, и инвестор получает principal — основную сумму — раньше ожидаемого. Поток по старым 8% прекращается по этой части пула. Полученные деньги приходится снова размещать уже в другой рыночной среде. Поэтому рост цены такого инструмента при снижении ставок может оказаться слабее, чем у сопоставимой бумаги с неизменными денежными потоками. Высокий купон нельзя безусловно удерживать много лет, если другая сторона вправе закрыть обязательство. Если новые кредиты стоят 11% Заёмщики меньше заинтересованы менять старую ипотеку под 8% на новую под 11%. Досрочные погашения могут замедлиться, ожидаемый срок получения денег — удлиниться. Инвестор дольше остаётся с потоком, который стал менее привлекательным относительно новых ставок. Так возникает риск удлинения срока, или extension risk. Ожидаемая дюрация зависит от поведения заёмщиков и способна увеличиться именно в момент роста ставок. Почему говорят об отрицательной выпуклости В соответствующем диапазоне ставок возможность досрочного возврата ограничивает выигрыш инвестора при их падении и может усиливать чувствительность при росте. Связь цены со ставкой оказывается иной, чем у обычного долга без такой опции. Это не обещание конкретного изменения цены. В примере ставки 5%, 8% и 11% показывают стимул заёмщика, а не модельную переоценку бумаги. Реальное поведение зависит от расходов на рефинансирование, доступности кредита, состава пула, переездов и уже прошедшей волны погашений. Я читаю здесь не только купон и дату окончательного погашения, но и сценарии возврата основной суммы. Когда сроки выплат зависят от решения другой стороны, высокая ставка не гарантирует длительный высокий доход. Источники: ФРС: досрочные погашения и отрицательная выпуклость MBS. Не индивидуальная инвестиционная рекомендация.