🏭 «Т Плюс»: Золотая антилопа энергетики или как построить мост через стену 2027 года?
🏭 «Т Плюс»: Золотая антилопа энергетики или как построить мост через стену 2027 года? Господа инвесторы, на радаре квазимонополия теплоснабжения — «Т Плюс». Эмитент, который виртуозно жонглирует миллиардами и готовится выйти на долговой рынок с новым флоатером 002Р-03. Спойлер: бизнес-модель компании зажата в тисках между жесткими тарифами и рыночными ценами на газ, а из шкафа грозно выглядывает скелет 2027 года. 🩺Что предлагает эмитент 002р-03 - номинал 1000 руб. - купоны ежемесячные ориентир КС до +1,5 % - ориентировочная доходность до 16,65% - цена 100 % - срок на 3 года - без оферт и амортизации - сбор заявок до 02.09.26, размещение 07.09.26 🟢 Почему вода теплая: ✅Железобетонный масштаб: 14 млн физических и 160 тыс. юридических лиц в 16 регионах исправно платят по счетам. Тепло — не айфон, от него зимой не откажешься. ✅Оборот растет: Выручка за 1П2026 подскочила на 19,1% г/г, достигнув 200,0 млрд ₽ (против 526,9 млрд ₽ за весь 2025 год). ✅Комфортный леверидж: Коэффициент Чистый долг/EBITDA (LTM) держится на вполне «вегетарианском» уровне 2,28x. ✅Проценты под контролем: Коэффициент финансового здоровья (покрытие процентов ICR) вырос до солидных 2,91x в 1П2026. Запас прочности пока есть. ✅Магия рефинансирования: Менеджмент гениально сдул долю краткосрочного долга с пугающих 83,6% в конце 2024 года до комфортных 7,5% в 1П2026. ✅Кэш-подушка: У компании лежат открытые, но невыбранные кредитные линии на астрономические 244,2 млрд ₽. ✅Качественная конверсия: Операционный денежный поток (OCF) генерит 9,9 млрд ₽ (1П2026), что в 2,7 раза превышает чистую (бумажную) прибыль. ✅Дешевые деньги: Средневзвешенная ставка по долгу составляет 13,6%, что ощутимо ниже средней ключевой ставки (≈15,2% в 1П2026). 🔴 Где разбавляют холодной: ⛔️Стена 2027 года: Тот самый сдутый короткий долг никуда не исчез, он переехал вперед. В 2027 году эмитенту предстоит погасить монументальные 110,2 млрд ₽. ⛔️Убытки на горизонте: Качество прибыли стремительно деградирует. На скользящем годовом горизонте (LTM) эмитент сгенерировал чистый убыток в 1,8 млрд ₽. ⛔️Смерть кэш-коровы: Валовая прибыль самого жирного сегмента «Мощность» (выбытие ДПМ) рухнула на 21,4% — компания потеряла 2,6 млрд ₽ маржи. ⛔️Сырьевой шок: Инфляция издержек не щадит — закупки топлива за полгода взлетели сразу на 29,8%. ⛔️Хронический кэш-отток: Свободный денежный поток (FCF) отрицателен четыре периода подряд, составив минус 3,3 млрд ₽ в 1П2026. ⛔️Слабый возврат: ROIC (посленалоговый) за 2025 год составил грустные 6,4%, что драматически ниже ставки дисконтирования группы в 16,2%. ⛔️Аппетиты акционеров: В 2025 году собственники изъяли из группы 24 компании коммунального сегмента на сумму 38,4 млрд ₽. Governance-риск налицо. ⛔️Факторинговая игла: Улучшение оборотного капитала частично "куплено". Возник внебалансовый факторинг на 14,4 млрд ₽ под 17,01–18,51% годовых. ⚖️Вердикт: берем ли 002Р-03 на первичке? На рынке сейчас торгуется старый выпуск 002Р-02 (КС+150), но стакан задрал цену до 100,37% от номинала. Арифметика безжалостна: эта премия съедает вашу доходность, роняя эффективный спред (DM) до скудных 126 б.п.. Новый выпуск 002Р-03 на первичке может дать вам чистые КС+150 б.п. по номиналу. Точка безразличия между ними — КС+126 б.п. Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг АА- против АА- от НКР. Требуемая доходность в базовом сценарии КС +1,5%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки КС +1,3 %. Эмитент дает ориентировочно доходность до КС+ 1,5% 💼Резюме: Участвовать в первичке однозначно ИМЕЕТ СМЫСЛ, но при жестком условии — если на сборе книги финальный спред не сожмут ниже **КС+130 б.п ...читать полностью