💊 Аптека для матери: как «Алиум» стал корпоративным донором и стоит ли нести кэш в нов...
💊 Аптека для матери: как «Алиум» стал корпоративным донором и стоит ли нести кэш в новый выпуск? Господа инвесторы на арене снова АО «Алиум» (дочка АФК «Система» и часть «Биннофарм Групп») — производитель дженериков и вакцин с официальным рейтингом ruA. Ребята выходят за новыми деньгами спустя всего два месяца после дебюта. 🩺Что предлагает эмитент 001р-02 - номинал 1000 руб. - купоны ежемесячные 16,5-18,5% - ориентировочная доходность 17,81-20,15 % - цена 100 % - срок на 2 года - без амортизации и оферт - сбор заявок до 19.08.26, размещение 21.08.26 🟢 Почему пилюля сладкая ✅Выручка растет: По итогам 1 полугодия 2026 года (РСБУ) выручка прибавила 5,8% год к году, достигнув 4,49 млрд ₽. ✅Маржинальность пухнет: EBITDA за тот же период взлетела на 15,4% (до 1,66 млрд ₽). ✅Чистая прибыль в плюсе: За 1 полугодие 2026 года компания заработала 849,2 млн ₽ чистой прибыли (+4% г/г). ✅Комфортный исторический леверидж: Отношение Чистый долг / EBITDA по итогам 2025 года составляло скромные 1,3х. ✅Толстая подушка ликвидности: Кэш на балансе к середине 2026 года вырос в 202 раза — до аномальных 3,57 млрд ₽ (спасибо дебютному выпуску облигаций). Это покрывает все купоны до 2028 года в 2,2 раза. ✅Ценные активы: Эмитент — держатель интеллектуальной собственности всей группы. На балансе лежат патенты и товарные знаки на 5,2 млрд ₽. Топить такую компанию просто невыгодно. ✅Свобода от залогов: Основные средства на 5,2 млрд ₽ не обременены ни единым залогом — отличная новость для держателей необеспеченных бондов. 🔴 Где горчит ⛔️Обвал кэш-флоу: Операционный денежный поток в 1 полугодии 2026 года рухнул в 3,4 раза — до 201,9 млн ₽. ⛔️Токсичная дебиторка: Задолженность связанных сторон (материнской структуры) выросла за 18 месяцев в 2,7 раза. Чистая экспозиция на покупателя достигла 8,04 млрд ₽ — это больше собственного капитала компании. ⛔️Материнские поборы: В 2025 году информационно-консультационные услуги «матери» выросли на 45,6% (до 1,53 млрд ₽), а бонусы покупателям съели 47,7% валовой выручки. EBITDA режется искусственно. ⛔️Дивидендный навес: На балансе мертвым грузом висит долг по дивидендам в 6,96 млрд ₽ (по РСБУ) — это квази-долг перед акционерами размером в 56% капитала, который могут истребовать в любой момент. ⛔️Валютная уязвимость: 35% себестоимости группы — валютные затраты. Ослабление рубля к юаню на 20% добавит 742 млн ₽ к издержкам и срежет 36% EBITDA. 🎯 Вердикт на первичке? Коэффициент финансового здоровья и Рейтинг До дебютного выпуска облигаций коэффициент покрытия процентов (ICR) был образцовым — 4,47х. Но новый дорогой долг всё сломал. С учетом второго выпуска на 1 млрд ₽, pro-forma ICR падает до опасных 1,55х (порог напряжения < 1,5x). Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг ВВВ+ против А от Эксперт РА. Требуемая доходность в базовом сценарии 17,5%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 16,2 %. Эмитент дает ориентировочно доходность до 20,15 % 💼Резюме Покупая Алиум, вы берете риск всей АФК «Система», а не конкретного подмосковного завода. Главный вопрос: первичка или вторичка? Точка безразличия между старым выпуском 001Р-01 (торгуется с дисконтом по 99,65 с YTM 19,24%) и новым 001Р-02 — купон 17,73%. - Если финальный купон на первичке закроют на уровне 18,25% - 18,50% — УЧАСТВОВАТЬ однозначно. Эта доходность перекроет даже стрессовый сценарий даунгрейда рейтинга на две ступени. - Если купон укатают ниже 17,73% — ПРОПУСТИТЬ. Первичка математически проигрывает вторичному рынку: вы берете больший срок и отсутствие дисконта при том же самом кредитном риске. В таком случае лучше подобрать старый выпуск с рынка. ☂️Лично мне новый выпуск нравится только при купоне выше 18,25% на долю до 2 % от портфеля ВДО 💸 Хотите больше ? Инсайты отчетности за 2025, лонгрид с детальным разбором уже в Premium канале💎 Не является инвестиционной рекомендацией